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股权众筹:不是一个好主意

众筹是散户投资市场、互联网和种子投资的结合点。

互联网平台的出现帮助匹配创业企业(通常在种子期)向个人融资和/或出售最早的产品。

股权众筹:不是一个好主意

2012年4月美国《创业企业融资法案》(Jumpstart Our BusinessStartups Act)投票通过,这一概念得到推动。将创业企业配售给私人的股份转向公众的大众营销概念,通过这一法案得到了有效合法化(通过捐赠、奖励和租借获得的股份符合此规定)。

虽然众筹被创业者(他们从中看到了廉价而唾手可得的融资来源)、个人投资者(他们幻想通过这些平台投资到下一个Google或Facebook)和政治家(看到了不用处理税收和天使投资者地位等难题就能解决种子期融资缺口的方法)高度赞赏,但它可能并不像看上去那么理想。

第一,因为这是一种“傻瓜股权”。天使投资者所创造的价值大部分来自于对企业的参与,既通过提供建议、专业知识和社交网络,也通过控制公司的管理层,有时甚至会补充甚至替换。而众筹平台并不向创业企业派遣董事会成员,实际上也没有赋予大众投资者任何投资条款的谈判、投资的有效监控以及采取行动的权利。

第二,因为众筹给人一种错觉,即认为投资是既便宜又容易,还可以获得巨大回报。这就和玩彩票一样,但玩彩票不是投资,虽然风险很高。实际上,年度会员大会的召开和对法律信函及手续的处理,会在邮寄和组织的过程中,消耗向大众投资者所筹集资金的很大一部分。投资需要费时而昂贵的尽职调查,进而才能在充分知情的条件下做出决定。天使投资者必须经历这一痛苦流程才能通过谈判争取自己的权利(但也不总是能达到预期结果)。

第三,法规之所以至今一直保护散户投资者,并且还加强这种保护,一定是有原因的。原因就是其缺乏成为合格/认证/专业投资者的知识技能。因此,消除这种对个人的“障碍”或保护(在将创业投资行业归类为系统风险的一种来源后),而让他们投资于低流动性、高风险的企业,似乎非常不合理。

美国立法者并没有对设计粗劣、执行繁琐、不能实现预期保护效果的《萨班斯-奥克斯利法案》进行修订,而是放松了进入证券交易所的限制,审查了公司融资和散户投资者参与问题(有合适的风险-收益结构)。美国立法者将其归类为最高风险等级,而不再采用审慎阐述的证券市场保护措施,这正包括众筹平台(专注于一级市场配售)。

2007~2009年期间,有些最大的欺诈案是庞氏骗局(20世纪20年代就大行其道),连许多专业投资者都被坑害。散户投资者又怎么能在没有尽职调查的情况下,看清不透明的新兴创业企业?并且在没有任何议价能力的条件下,在本该通过尽职调查才能发现的风险中得以自保呢?水母箱案例(Jeffries,2012)就是表明为什么众筹被视为未来问题根源的一个例证。

有人可能会说,但是众筹一直以这种形式或那种存在着,特别是在人们开办合作企业的时候,或者在人们为其邻居或家人的新兴公司提供融资时(“傻瓜、朋友、家人”类别)。首先,合作企业不仅赋予每个人平等的企业所有权,还系统性地赋予业务决策权。换句话说,这里没有创始人和管理层股份,也没有特别权利,尤其是因为合作企业不享有股份。每个人都是严格平等的,合作企业的管理不是以流动性和利润为目的。

另外,为邻居的创业企业提供融资的人并不是大众,而是在人际基础上(或多或少)了解这个邻居的人。尽职调查被对个人、背景、家庭、行为等的熟悉所替代。背景调查不一定要做,因为已经在多年来直接而非正式地进行了。而众筹并非如此,人们相互之间毫不相识。

有些众筹平台辩称在接受融资申请前进行了筛选。不要说它们的利益取决于融资者这一事实(融资成功后会有佣金),众筹平台的尽职调查永远无法取代天使投资者和创业投资者的专业。

归根结底,众筹的风险在于,它接受的往往是其他“聪明资本”所拒绝的项目(逆向选择),尤其是因为创业者清楚专业投资者能带来什么(并准备通过放弃所有权和控制权以一起合作来交换);或者是专业投资者认为太贵的项目(模仿型B2C创业企业往往有这一特点)。

实际上,在上一个创业投资周期中,大部分利润来自B2B行业,主要是半导体设计、存储技术(虚拟化、大数据管理、云计算)、软件设计和自动化等技术问题的解决,这些领域散户投资者难以准确把握。生物技术、清洁技术、新材料、医药技术等很大一部分经济领域都是众筹没法涉足的。

然而,保护散户投资者法律的放松先例,将会有持久而明显的后果,这种后果对系统风险的影响可能与《格拉斯-斯蒂格尔法案》(Glass -Steagall Act)的废除相当。

(摘自《私募股权圣经》,机械工业出版社。本文由黄嵩翻译)

微信公众号:黄嵩资本论



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